被妖魔化的“套利”

最近,一则纸质套利新闻引起了社会的广泛关注。

由于票据贴现率低于银行结构性存款利率,一些企业首先通过票据贴现获得低息资金,然后投资银行结构性存款。每项操作可以产生大约30-50个基点的无风险利差收入。

这一现象引起了央行的关注。

央行表示,将鼓励发展有真实贸易背景的票据业务,不会容忍票据融资套利。

今后,有必要进一步疏通货币政策传导机制,提高金融对实体经济的支持效率和水平。

此时,“套利”作为一个负面词汇出现在公众的印象中。

真的是这样吗?什么是套利?为什么套利在市场上被反复禁止?如何评价“套利行为”?本文试图给出一些答案,揭示“套利”的奥秘。

套利是因为同一种商品在不同的市场有不同的报价。仲裁员利用价格差异低买高卖来实现无风险利润。

例如,在“苹果之乡”烟台,苹果的报价为3元/公斤,而同期上海苹果的报价达到5元/公斤。

假设苹果从烟台到上海的运输成本(包括保险)为1元/公斤。

在这种情况下,理性人的选择是以每公斤3元的价格从烟台购买苹果,再以每公斤5元的价格卖给上海,扣除每公斤1元的运输成本后,每公斤苹果的净利润为1元(售价5元-买价3元-运输成本1元=净利润1元)。

在这种情况下,套利者利用烟台和上海市场苹果的差价低价买进,高价卖出,从而获得1元/公斤的无风险净利润。

然而,由于无风险套利机会,大量套利者将从烟台市场购买苹果,并将其运往上海销售。

这次大规模购买将导致烟台苹果价格上涨,而上海的销售将降低上海苹果的价格。

最后,烟台和上海的苹果价格开始趋同。

直到它们的差价等于运输成本(1元/公斤)(例如烟台苹果涨到3.5元/公斤,上海苹果下跌到4.5元/公斤),市场达到均衡状态,套利机会消失。

以上是套利的简单模型。如果模型中的苹果扩展到真实产品,就可以解释上述套利行为。

例如,大型银行发行的票据承兑贴现和结构性存款产品的风险相当。理论上,这两种产品的利率也应该相等(接近无风险利率)。

由于季节性因素,年初企业资本需求有限,而同期金融机构支出大,资本需求大,导致承兑汇票贴现率低于结构性存款利率。理性投资者将贴现票据,并将贴现后的资金投资于结构性存款,以赚取无风险收入。

同样,套利的过程也是市场均衡和套利机会消除的过程。

一方面,套利将导致票据贴现的增加和票据承兑贴现率的提高。

另一方面,大量贴现资金投资于结构性存款产品,导致结构性存款产品利率下降。

当两个利率相等时,市场趋于平衡,套利机会消失。

此外,除了套利本身导致市场均衡之外,随着春节后各种企业纷纷启动,资金需求的上升也会导致票据贴现利率的上升、市场均衡以及套利机会的消失。

为什么套利被反复禁止?如前所述,套利是市场失衡的产物。

因此,只要市场不平衡,就有套利的可能。

在现实世界中,市场分割和失衡是常态,套利的存在也是常态。

以下是导致市场失衡进而套利的一些常见因素:(1)空差异:在苹果案例中,烟台和上海相距数千公里,两个市场被分割空。

这两个地方的苹果价格由各自的需求和供应决定。如果市场之间的价格差异高于运输成本,就会形成套利机会,最终导致市场均衡。

(2)时间(季节)差异:大多数企业和市场都具有季节特征。在这种票据贴现套利的情况下,一方面,大多数企业在年初都处于淡季,资本需求较低,票据贴现利率较低。另一方面,金融机构在年初支出更多,并愿意以更高的利率筹集资金,从而最终形成套利机会。

随着春节后各种企业的启动和资本需求的增加,套利机会将逐渐消失。

(3)政策差异(特别是税率):不同地区之间的政策差异(特别是税率)也是套利的重要原因。

例如,近年来非常流行的海外采购,即在海外购买高档商品,然后在国内销售,本质上是利用国内外税率差异的套利活动。

随着国家对代购逃税行为的打击力度加大,代购也受到了很大影响。

此外,大量投资公司和影视公司已经前往西藏山南地区、新疆霍尔果斯等边境地区注册。他们还利用地方税收优惠政策进行监管套利。

(4)营销(特价)活动:为了营销的需要,一些品牌会在一定条件下推出紧俏产品或特价产品,形成套利机会。

例如,遵义茅台机场是茅台集团和当地政府共同投资的中小型机场。2017年,为了吸引客流,提高知名度,机场公司联合推出纪念版茅台酒。出入境旅客凭登机牌和身份证,可以以1800元的价格购买纪念版茅台酒(一瓶500毫升,两瓶50毫升)。

由于纪念酒限量销售,收藏价值高,市场价高达6000元。

这引发了全国各地的套利者飞去套利。

许多短途机票甚至很难找到。

有些人甚至不能带着登机牌上飞机,只是为了买酒。

(5)汇率波动:汇率波动也会导致国内外同类产品价格的巨大差异,最终导致套利。

例如,2018年8月,土耳其里拉对美元的汇率大幅下跌。最坏的情况是,它每天下跌超过18%。

土耳其的苹果商店和奢侈品商店立即涌入大批前来抢购商品进行套利的人,直到商店关门放弃顾客并提高价格。

2014年,俄罗斯卢布对美元大幅贬值,也出现了类似情况。

(6)配额限制:配额是配额所有者在配额允许的范围内从事某些业务的特权,如进出口配额、钢材配额、铁路货车配额等。

根据是否持有配额,人们可以分为两个市场。持有配额的人可以通过配额授予的特权与没有配额的人进行交易套利。

在前一个计划经济时代,配额是一种普遍现象。后来,随着市场经济的发展,配额越来越少,交易越来越公开,反映了时代的进步。

综上所述,一系列因素如空差异、时间差异、政策差异、营销活动、汇率波动、配额限制等都会导致市场分割和失衡,导致套利机会。

金融市场中的套利在金融市场中相对常见。套利比商品市场更普遍,因为:(1)信息化程度更高。

与商品套利交易周期长(购买、装载、运输、卸载和销售)和效率低的特点相比,金融市场交易只涉及服务器上的数据交换,信息化程度高,交易周期短,效率高。

同时,交易过程中的各种数据也可以及时收集,为后续的估值和套利提供支持。

(2)标准化程度较高。

所谓的标准化包括两个部分:目标资产的标准化和交易过程的标准化。与商品交易相比,金融产品交易更加规范,金融市场效率更高。

(3)参与者更加广泛和专业。

由于金融市场的高度信息化和规范化,金融市场的参与者更加广泛(国内外),许多机构投资者的参与也提高了参与者的专业水平。

综上所述,金融市场的信息化和标准化程度越来越高,参与者越来越广泛和专业,使得市场更加高效,更容易捕捉套利机会和开展套利活动。

事实上,金融市场上有两种套利行为。在金融市场,套利行为每天都在发生。

一些常见的套利行为包括:(1)交易所买卖基金指数基金一级市场和二级市场的套利:交易所买卖基金指数基金在一级市场的股票可以与它们所代表的一篮子股票(如沪深300成份股)互换;同时在二级市场可以直接交易。

由于成份股的价格波动,ETF基金可能会偏离一级市场和二级市场的价格,导致套利机会。

目前,套利的这一部分已经被一些专业组织编程,参与组织很多,套利的利润被稀释了。

连续套利使交易所交易基金指数基金价格与其代表的指数之间的偏差得到及时修正,基金可以更准确地跟踪指数。

(2)期货现货套利:期货合约是指在未来某一点交易指定目标资产的合约。

通常有三种类型的投资者参与期货投资:对冲者。

对冲者主要是实体经济中的制造商。他们利用对冲来规避市场风险,锁定收入或成本。

如果一个农场担心秋收后食品价格会下跌,它会签订一份在秋季出售食品的期货合同来锁定收入。

B.投机者。

投机者根据他们对市场的判断进入相应的未来头寸,并通过与对手押注市场趋势而获利(或亏损)。

投机者的价值在于提高市场流动性,为对冲者提供交易对手。

C.套利者。

仲裁员利用现货价格和期货价格之间的偏差来赚取无风险套利利润。

套利者的价值在于维持期货价格和现货价格之间的固定关系,并维持市场稳定。

在三类投资者的共同作用下,为实体经济提供了流动性强、稳定性好、保值增值的期货市场。

作者认为套利不是问题,但套利的原因可能是问题(或者可能不是问题)。

如前所述,套利是由市场失衡造成的。由于不平衡是动态市场的常态,套利的出现也是市场的常态。

在正常的市场环境下,套利行为的出现使市场回归均衡,最终消除套利机会,对确保市场资源的均衡配置和提高社会整体福利起到积极作用。

例如,苹果套利使苹果从价格相对较低的地方流向价格较高的地方。

生产者价格上涨,水果种植者受益,销售价格下降,消费者受益,整体社会福利改善。

此外,ETF指数基金在一级和二级市场套利,使指数基金能够更准确地跟踪基础指数。

期货的现货套利保证了期货价格能够与现货保持稳定的关系。

应该指出,套利的原因可能是个问题(也可能不是问题)。

在套利原因分析中,笔者建议重点关注以下原因:(1)市场有效性被破坏。

在一个有效的市场中,套利将导致迅速回到均衡,套利机会将消失。

如果套利行为长期存在,市场无法恢复均衡,就有必要考虑市场的有效性是否被破坏。

例如,以苹果为例,两地的价格部门迫使苹果在烟台和上海分别报出3元/公斤和5元/公斤的价格。大量苹果将从烟台流向上海,直到市场饱和。

行政干预使套利的市场均衡回报机制失效。在这样的环境下,烟台的苹果种植者和上海的消费者都无法享受到市场均衡带来的社会福利(个人资本:总盈余)的提升。

在这种情况下,如何提高市场的有效性是一个需要考虑的问题。

针对票据套利,央行提出“未来需要进一步疏通货币政策传导机制,提高金融支持实体经济的效率和水平”,这实际上是在提高市场的有效性。

(2)可能的违规和腐败。

一些市场分割和失衡是由法律法规造成的,肆意套利可能意味着突破法律法规的底线。

如境外采购、利用国内外税率差异套利,涉嫌逃避关税;地下银行、跨国洗钱套利汇率和利率,涉嫌违反中国外汇管理制度;关联方利用配额的稀缺性通过交易配额进行套利,这也是腐败的高发领域。

目前,套利行为合规性的研究值得特别关注。

(3)评估指标不合理。

以套利为例。资本空周转后,银行将不得不向套利企业支付套利利息,这似乎弊大于利。然而,根据目前的评估指标,该行也受益匪浅。首先,通过票据贴现完成了小微企业或民营企业的考核指标。二是增加结构性存款,完成存款业务考核指标;第三,通过向央行再贴现票据,银行流动性指标得到改善。

因此,即使存在一定的成本(套利利息),银行也愿意在完成许多评估指标的吸引下支持套利。

如果能够更合理地制定评估指标,对于避免资本空转移,提高管理效率具有积极意义。

(4)风险不匹配。

一些看似套利的行为实际上是由风险不匹配造成的。

例如,国有企业可以获得低息贷款,并将其再投资于高利率信托。

从表面上看,这是一种低买高卖的套利行为。事实上,贷款和信托的风险并不匹配。因此,利差是承担超额风险的国有企业的收入,而不是无风险套利。

总而言之,套利是市场的常态,但套利的原因可能存在问题。

套利过程中必须把握市场有效性、法律合规性、评估指标的合理性和风险匹配,从而使套利在维护市场均衡、提高社会整体福利方面发挥积极作用。

最后,我希望本文将有助于通过现象理解“套利”的本质。

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